近日，证监会正式下发修改后的《上市公司收购管理办法》，并于3月15日正式施行。这次修改的是该法规的第六十二条～六十三条，简言之是对控股股东增持引发的要约收购义务豁免，不再需履行行政许可审核程序，而增持股份的锁定期从12个月降至6个月。

应该说，最近证监会的托市行为不断，如对养老金入市不断暗示，相关负责人荐股，及公司收购法规修改等。本次修改的公司收购新规主要针对协议收购，而非交易所买卖交易。按照现行《证券法》第八十八条之规定，通过交易所的证券交易，持有上市公司股份超30%的收购人继续收购，应当依法向所有股东发出全部或部分股份要约，该条未授予证监会免除要约收购之权；授予证监会免除要约权的是第九十六条的协议收购条款。而且在现行《上市公司收购管理办法》中，所涉猎的要约收购豁免条款也只是针对协议收购，如其第六十一到六十三条的要约豁免事项指向为协议收购；此外，该办法要求未取得豁免的协议收购应当发出全面要约。

可见，公司收购新规针对的是协议收购而非交易所交易买卖，对股市很难形成显著政策利好，因为若持股30%以上的大股东在交易所增持，需向所有股东发出全部或部分股票的要约收购。因而，借此就得出持股超30%的股东可不触发要约收购，有断章取义之嫌。与此同时，把持股30%以上股东每年自由增持2%等的锁定期降至6个月，则存在下位法冲撞上位法之嫌。如《证券法》第九十八条规定，在上市公司收购中，收购人持有的被收购上市公司股份，在收购行为完成后12个月内不得转让，并没有授予证监会豁免权。何况，尽管《证券法》第四章末，提出证监会应依据本法的原则制定上市公司收购的具体办法，但证监会制定的具体办法不能与《证券法》发生冲突，否则会出现下位法冲撞上位法的问题。

即使不论新规中或隐或显的法律冲撞问题，该新规对股市的托市效应不仅不会显著，而且还可能加剧股市乱象，甚至会逆向激励内幕交易等违法违规行为。应该说，新规只是为大股东、产业资本在市场增持提供空间，而大股东是否增持则成因复杂，如大市低迷会增加大股东增持风险和成本，导致股东为规避利益受损不愿增持。当然，理论上讲股票的托宾Q值跌到1左右为触发大股东增持，即大股东和上市公司觉得股价低，上市公司会申请回购股票注销或用于对管理层的股权激励，而大股东可通过交易所或场外协议转让支持股价，如阿里私有化B2B上市公司。遗憾的是，目前大股东等并未或不愿抓住这个有利时机，其原因虽有《证券法》等的牵制，但也不排除当前许多股票存在每股净资产不实，抑或公司资产孳息能力差等问题，即按现在股价/每股资产净值计算的托宾Q值有高估之嫌。

更值得各方反思的是，新规很可能会加剧内幕交易等各种违规行为。相对于散户和监管层，大股东和管理层更清楚公司股票的真实价值，而新规很难促使大股东把“说真话”作为博弈偏好，产生激励相容之效。大股东等完全基于其对上市公司的熟络，在公司收购新规下自由增持2%股票，然后在6个月过后“操纵”上市公司发布利好信息售出套利，从而致使缺乏信息对称性的散户再度被埋单。

由此可见，当前市场出现愈发多的救市呼声、托市隐喻，多是对羸弱股市的拖累，是挟持中小股民利益的投机哭诉，其对股市的破坏性大于建设性。因此，当前与其借助修改新规冒险托市，不如加快改革发审制度，出台集体诉讼等制度构建市场自律，同时证监会的监管重心后移至事中、事后等，更有助于股市健康发展。

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本文标题：鼓励大股东爬行增持不带来“托市效应”

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