新东方创始人俞敏洪没有想到，这次加强海外股东控制权的调整，忽然遭遇诸多意外，加上一些疏忽造成的漏洞，给自己带来了那么多麻烦。
SEC的调查和美国浑水公司的质疑，使得新东方在纽交所的股价从7月17日到19日连跌3天，股价从18美元落到最低9美元，市值蒸发过半。
这次又是VIE先惹的祸。
VIE在国内被称为协议控制，其实际含义是不通过持股的方式来实际控制一家公司，让国内公司在符合中国法律条件下实现境外上市。新浪最早采用这一模式，而后在海外上市的中国公司大部分都沿用了这种架构，它的核心是一家国内公司实体和国内外资独资公司之间的特殊协议。2011年，马云为了重获支付宝的控制权，利用VIE架构大做文章，影响了海外投资者对于VIE架构的信任感。
俞敏洪的本意是简化新东方在国内实体公司的股权结构，将原本有11人的股东结构简化为自己一个人。这对国内实体公司，和与之协议关联的外资独资公司之间的关系并无实质影响，而后者的控制力反而可能因为国内实体公司股权结构简化而得到加强。
但对于VIE结构的不信任感，很快引发了海外股东的疑惑甚至恐慌，使新东方遭遇了SEC的调查。新东方CFO谢东萤对此解释说，新东方在2006年上市时创始人中的11个均是VIE股东，到目前为止其中10个VIE股东已经离职，没有或仅持有少量股份，并且极少涉及到公司管理的层面。包括知名投资人徐小平等10名股东在内，他们的利益在新东方上市时就已经得到兑现，也早已退出新东方的实际运营。
但这还不是俞敏洪和新东方在这3天中遭遇的最大麻烦，美国浑水调查机构趁势发布的质疑报告才更加棘手。在浑水公司长达90多页的报告中，质疑要点包括新东方隐瞒加盟店的模式、相关税收利润的非正常表现等多个方面。
在此之前，新东方的招股说明书中，有关“协议控制”的描述包括教学支持协议、网站开发与维护协议、商标授权协议、教育软件销售协议、股权质押协议以及排他选择权协议(独家股权购买协议)等7条协议控制，但到了2011年年报，只剩下了股权质押协议以及排他选择权协议等三条，其他协议条款已经不见踪影。看起来，投资者对于新东方VIE结构的信心的动摇也是事出有因。
7月19日傍晚，新东方召开了一场小范围的记者会，对这些说法进行反驳。按照新东方的说法，国内凡是冠以新东方品牌的学校，全部是新东方直营的。但新东方旗下子品牌泡泡少儿教育在全国授权了19家加盟学校，另一子品牌满天星品牌则授权了2家加盟学校。这21家加盟学校并没有被授权使用新东方品牌。除加盟费用外，这些加盟学校自身的营业收入也从来没有反映在新东方的综合财务报表上。
除了公开回应质疑，新东方还宣布成立一个由公司3位独立董事李廷斌、李彦宏和杨壮组成的特别委员会，对浑水的质疑进行独立评估。在7月20号，包括新东方董事会主席兼CEO的俞敏洪、CFO谢东萤在内的5位公司高管，还宣布将使用个人资金在未来3个月内在公开市场回购总计5000万美元的美国存托股(ADS)。
新东方的应对还算及时。不过从目前的情况看，还不能完全消除投资者的疑虑。
浑水的报告显然有备而来，这家机构以做空多家中国概念股而闻名。从以往的经验看，它抓住的往往是目标之前认为“无伤大雅”的漏洞，或者由于公司内部原因而带来的问题，所提的一些质疑也并非无凭无据。
比如针对加盟商问题的质疑。实际上新东方的确从2010年起，就开始尝试用特许经营的方式扩张培训学校，旗下子品牌泡泡少儿英语和满天星都采用特许经营的模式，这一点新东方从未在财报中披露。即使在财报中提到泡泡少儿英语的业务，也没有披露该业务的授权经营行为。
“子品牌并未向加盟商授权使用新东方品牌”的说法并不能完全驳倒浑水的质疑。在实际操作中，新东方会允许加盟商使用“新东方”的主商标，不论是加盟商还是学员，也都更看重泡泡少儿英语和满天星前面所加上的“新东方”三个字。
一位民营培训机构的从业者对《第一财经周刊》说，相比自营的方式，特许经营的加盟模式可能会造成新东方品牌的稀释，以及潜在的管理风险，这也许是新东方不愿意公布的原因之一。
另有教育培训行业人士透露，新东方公司旗下的“新东方在线”也会通过合作的方式招募代理，合作者不用交加盟费或保证金，只需要购进一定数额面值的在线学习卡。而这些都没有出现在新东方上市公司的财报中。
如果上述作法是在董事会和管理层此前并不知情的情况下发生的，那么相关人员至少也难逃管理疏忽的责任。
此外，新东方在回应浑水质疑时公布，在2010财年和2011财年中，已确定来自合作机构的授权费和培训费分别为3.5万美元和24.9万美元。但根据加盟网络上的公开资料，泡泡少儿英语的加盟费最低每年20万元，约为3万美元。照此计算，19家加盟店加盟费一共380万元人民币，约合60万美元。
新东方方面对《第一财经周刊》表示，新东方在美国上市是按照自己的财年计算，即2011财年为2010年6月1日至2011年5月31日，并非2011自然年；加盟费收入要按照权责发生制核算，一次性收取的60万至100万费用，是3年的加盟费用，然后再分月确认收入，即每个月确认全部收入的136。因为19家加盟校是在财年末存在的，即在这一财年中陆续签订的，所以在2011财年中存在几个月才能确认几个月的收入。尽管这些说法看上去澄清了问题，但这种公司网站的公布规则与公司实际规则不符的情况，还是有点令人不解。
好在俞敏洪在网络上的积极回应和管理层的回购计划，已经在资本市场上看到了效果。7月20日，新东方股价开盘上涨34%，涨回至12美元。
俞敏洪将浑水的质疑比喻为新东方的“粉刺”，他呼吁不要将粉刺当成癌症。“浑水事件给我最大启示是，对公司经营的规范化提出再高要求也不过分；同时尽管痛恨浑水，但也知道这样机构存在，能够制约一些公司做坏事欺骗股东。”最后他还反击道，“浑水信口雌黄，用骂人的口气说话显得太不职业了。”
不过眼下新东方还未正面回应浑水的其它质疑，比如60%的毛利率并不真实、新东方不符合非盈利教育机构的条件却在国内把自己注册成了非盈利教育机构、新东方实际并未如招股说明书中描述的享受政府减税待遇等。浑水甚至还宣称，新东方拥有的教育机构属于国有资产、海外上市公司的股东不是俞敏洪而是他的母亲李八妹。
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本文标题：新东方危情三日：又是VIE惹的祸
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