折价过多，与成长性不相匹配。历史上，苏泊尔PE 相对大白电PE 的平均倍数为1.46 倍，如果剔除06 年法国SEB 收购公司的事件性影响，则估值倍数为1.42 倍。目前，公司的相对PE 倍数为1.13 倍，较历史平均水平折价26%。苏泊尔上市以来，年均收入增速为34.5%，而大白电为27%。我们认为目前估值未能反映小家电相对大白电更好的、更确定的成长性。　　公司出口增长好于预期。公司过去两年出口增速放缓：06 年下半年至07 年， 因法国SEB 入主，与SEB 有竞争关系的海外客户订单部分流失；08 年10 月开始受到金融危机的影响，经历“去库存化”短期影响，国外订单大幅萎缩。从近期跟踪情况看，受发达国家消费习惯变化以及SEB 订单加速转移影响，公司炊具出口恢复性增长好于预期。小家电出口经历了与SEB 的调整与对接工作，也将面临较大的增长空间。　　公司的SEB 订单成长空间逐步明确：（1）全球小家电巨头SEB 收入中80%来自品类丰富的小家电产品，随着苏泊尔小家电工艺制造能力的不断提升，出口品类将不断拓展；（2）SEB 在中国的外包订单向苏泊尔逐渐集中：未来空间30 亿？（3）SEB 欧洲产能向苏泊尔转移：未来空间20 亿？　　国内市场地位稳步强化。在SEB 的技术支持下，公司炊具创新能力明显提升，小家电品类不断丰富，市场份额持续提升。　　上调未来三年盈利预测至0.72 元、0.93 元和1.17 元，复合增速30%。大白电09 年动态PE 接近20 倍，小家电估值存在向上补涨的基础。按照历史平均1.42倍计算，公司合理PE 估值为28 倍，对应合理目标价位为20 元，存在27%的上涨空间，“增持”评级。  申银万国

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本文标题：苏泊尔：折价幅度望收窄出口增长好于预期

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