营收保持明显提升,净利润大增。2009年销售收入330亿元,同比增长8.46%,归属于上市公司股东的净利润11.49亿元,同比增长49.64%,每股收益0.86元,经营性现金流量净额大增2.5倍。收入保持增长主要依靠冰箱业务,净利润大幅增长来自毛利率的明显上升。

　　下半年迅速复苏拉动全年增长。受益国家刺激内需的家电下乡及以旧换新等政策,公司3、4季度收入增长在40%以上,拉动全年营收实现正增长。

　　冰箱收入同比增长22.36%,占营收比重达50%,竞争力稳固,延续近几年良好的发展势头。空调收入下滑9.51%,但下半年大力反弹,同比增长76%,市占率近几个月明显回升,即需即供的渠道建设成果初步显现。

　　毛利率显著上升,抵消费用率增加的影响。受益于09年偏低的原材料成本和下半年旺盛的市场需求,整体毛利率上升3.28个百分点至26.61%,其中冰箱上升至31%(+3.5%),家用空调上升至26.10%(+4%)。借家电下乡之机,三四级销售网络继续扩张,影响销售费用率和管理费用率分别上升1,71和0.86个百分点。销售净利率上升至4.11%(+0.89%)。

　　完成海尔电器股权收购,冰洗空综合龙头正式启航。2010午3月31日完成对海尔电器32%的股权收购,实现财务并表,将增厚公司业绩15%左右。完成收购后青岛海尔将拥有冰洗空完整的白电业务,综合性的白电龙头正式启航。雄关漫道,已经迈出资产整合的第一步。

　　风险因素。原材料和劳动力成本上升;行业竞争加剧;整合低于预期。

　　盈利预测及投资评级。公司大的投资逻辑是资产整合、治理改善带来业绩提升,目前仍然在按计划继续中。考虑控股海尔电器后,按照营收和净利润的全年合并法,预计2010/2011/2012年EPS分别为1.21/1.60/2.09元,给予公司相对2010年EPS 20x~22x的估值,目标价24.20~26.62元,维持“买入”的投资评级。

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本文标题：青岛海尔：年报点评 雄关漫道,一步接一步

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