北京时间11月4日晚间消息，搜狐周一公布了2011年第三季度财报。T.H.Capital随后发表研究报告称，搜狐的利润率正受到视频业务的压力，并将搜狐股票评级下调至“持有”。
以下为报告全文：
尽管搜狐第三季度业绩超出分析师平均预期，但我们发现，搜狐品牌广告的毛利率出现滑坡。我们认为，这一状况在短时间内不会改变。我们将搜狐的股票评级从“买入”下调至“持有”。我们认为，视频业务仍将对搜狐的利润率造成压力，而品牌广告的总体增长正在放缓。
视频业务引起利润率下降
我们预计，搜狐品牌广告业务第四季度的毛利率将与第三季度持平，而第三季度为58.7%，低于正常水平。相对前几个季度，第三季度搜狐的毛利率出现下降，这主要是受视频业务的影响。
搜狐视频业务第三季度的同比增长率高达110%，但品牌广告业务的毛利率仅为58.7%，低于第二季度的61.9%，以及上年同期的60.6%。视频业务的强劲增长并未对搜狐整体的品牌广告业务形成推动。搜狐品牌广告业务第三季度的增长率为30%，与分析师预期一致。
因此我们认为，在搜狐向视频内容进行大量投资之后，视频业务对整体品牌广告的帮助不大，甚至影响了搜狐当前的平台。而视频业务对品牌广告的价值没有达到该公司所说的水平。视频业务营收的高增长是由于较高的内容和带宽支出。我们认为，由于这样的支出趋势在短期内不会改变，搜狐的毛利率将继续面临压力。搜狐表示，2012年的内容支出将为5000万至8000万美元。
搜狐视频业务面临两难境地
视频仍将继续成为一个带来亏损的业务，我们认为该业务在短期内不会盈利。在土豆网(微博)IPO(首次公开招股)之后，我们认为，中国视频网站IPO的大门已经被关闭。由于不太可能分拆视频业务，搜狐必须继续为该业务提供资金，或是逐步减少支出。这些都不是良好的选择。
搜索业务发展无法弥补视频业务亏损
过去几个季度中，搜狐的搜索业务正在快速增长，营收从2010年第一季度的280万美元上升至2011年第三季度的1840万美元。然而搜索业务的规模仍不够大，无法弥补视频业务的亏损和烧钱。
调整预期
我们将搜狐2011年全年的营收预期从8.394亿美元上调至8.513亿美元，将美国会计准则每股收益预期从4.60美元下调至4.57美元。我们将搜狐2012年全年营收预期从1.043亿美元上调至1.0733亿美元，将每股收益预期从5.44美元下调至5.36美元。
第四季度利润率面临压力
搜狐预计第四季度总营收将为2.41亿至2.46亿美元，高于分析师平均预计的2.358亿美元，以及我们预计的2.382亿美元。其中，品牌广告业务的营收预计将为7700万至7900万美元，环比增长1%至3%，高于我们预计的7690万美元。搜索业务营收预计将为2100万美元，环比增长14%，高于我们预计的1750万美元。网游业务营收预计将为1.22亿至1.25亿美元，与分析师平均预计的1.231亿美元一致。搜狐预计，第四季度美国会计准则每股收益将为1.19至1.24美元，低于分析师平均预计的1.25美元，以及我们预计的1.30美元。在未来几个季度内，随着继续向视频内容投资，搜狐的利润率仍将面临压力。
第三季度业绩受益于搜索和网游业务
搜狐第三季度总营收为2.329亿美元，高于此前预告的2.25亿至2.30亿美元，以及分析师平均预计的2.281亿美元。其中，品牌广告营收为7660万美元，低于我们预计的7690万美元。搜索业务营收为1840万美元，较我们的预期高200万美元。网游业务营收为1.19亿美元，高于分析师平均预计的1.178亿美元，以及我们预计的1.176亿美元。
估值
由于搜狐视频业务的不确定性，我们将搜狐的股票评级从“买入”下调至“持有”。
风险
1)《鹿鼎记》可能无法成为一款轰动性游戏；2)《天龙八部》比我们预期中更快地滑坡；3)宏观经济风险；4)企业执行风险；5)竞争的加剧；6)视频内容的额外支出影响利润；7)监管风险。
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